Vidíte nejaký rozdiel vo vývoji európskej dlhovej krízy medzi koncom vlaňajška a prvými dňami nového roka?

Najzásadnejšiu zmenu v uplynulých týždňoch vnímam v hlbšej angažovanosti Európskej centrálnej banky (ECB). V decembri vykonala trojročný tender likvidity pre banky, v ktorom do bánk naliala skoro pol bilióna eur. Vedú sa polemiky, či ide o formu kvantitatívneho uvoľňovania. Ja sa prikláňam k názoru, že áno, ale v podstatne ľahšej forme. Likvidita má čarovný efekt na trhy, vo väčšine prípadov je silnejšia ako fundamenty. Vývoj trhov po mesiaci ukazuje, že program funguje – akcie sa stabilizovali a aj aukcie dlhu periférnych krajín vyzerajú podstatne lepšie. Povedal by som, že ECB nateraz zabránila najhoršiemu scenáru a situáciu stabilizovala. Tender trojročných prostriedkov by sa mal zopakovať opäť vo februári. Jeho efekt by mal byť ešte silnejší. Chcem však aj upozorniť, že zďaleka nejde o vyriešenie krízy.

Ako reagovali trhy na aktuálny hromadný pokles ratingov štátov eurozóny?

Podľa vývoja trhov od piatku, kedy už počas dňa presiakli informácie o plánovanom znížení ratingov, investori na správu prakticky nereagovali. Dôvodov je niekoľko. Tým hlavným je očakávanie tohto kroku. Agentúra S&P ešte 5. decembra udelila prakticky všetkým krajinám eurozóny "negative watch", čo znamená, že aktuálne prehodnocuje rating týchto krajín. Finálnym termínom bol 18. január, preto sa toto zníženie očakávalo. Klebety o znížení ratingu Francúzska sa na trhu objavovali počas uplynulých dvoch mesiacov pravidelne skoro každý týždeň, čiže trh mal zníženie plne v cene a voči správam sa stal už mierne rezistentným. A dlhopisy väčšiny problémových krajín sa dnes obchodujú s podstatne vyššou rizikovou prirážkou, stále nezodpovedajúcou aktuálnym ratingom.

Na druhej strane, nemecké bondy sa predávali začiatkom mesiaca s negatívnym výnosom...

Naznačuje to, že na trhu je stále veľký počet investorov, ktorí neveria v budúcnosť jednotnej Európy. Preto sú ochotní platiť nemeckej vláde za možnosť držať jej dlhopisy. Išlo o vôbec historicky prvú aukciu so záporným výnosom. Doposiaľ sa negatívny výnos objavil len na sekundárnom trhu. Problémom je, že mnohé krajiny nadobúdajú pocit, že im členstvo v Európskej únii prináša už viac negatív ako pozitív. Rok 2013 je v Európe volebným rokom a eurozóna a záchrana ostatných členov sa stáva témou číslo jedna v predvolebnom boji vo väčšine krajín. Preferencie národne zameraných strán narastajú, čo výrazne komplikuje rozhodovanie aktuálne vládnucim garnitúram. Európski politici sa ale budú naďalej snažiť zabrániť rozpadu eurozóny. Malo by to katastrofálne dopady.

Ale namiesto riešenia problémov to môže v súčasnosti vyzerať tak, že ECB skupovaním problémových dlhopisov na seba a ostatné centrálne banky eurozóny prenáša dlh, ktorý vznikol do roku 2008 vo finančnom sektore a ktorý potom prevzali štáty do svojich rozpočtov. Čo môže priniesť toto čiastkové riešenie?

Presunutie dlhu na centrálne banky je najjednoduchším riešením. Na trhu sa rozšírila dogma, že každý problém sa vyrieši jednoducho vytlačením peňazí a jeho zaliatím likviditou. Keďže Európa nie je schopná prísť s iným zásadnejším riešením, trhy si osvojili ako jediné riešenie použitie ECB ako veriteľa poslednej inštancie. No vstupujeme na nie príliš prebádané územie. Potreba takejto monetizácie dlhu je určite nevyhnutná, keďže na iné riešenie by už nebolo času, respektíve má práve kúpiť čas na riešenie problému. Problémom sa ale stáva, že na účasť centrálnych bánk sa dívame ako na konečné riešenie. Ale to len problém odďaľuje. Likvidita nerieši otázku solventnosti, ani nedostatočnej konkurencieschopnosti a starnúcej populácie. Navyše tu hrozí riziko, že pri určitej úrovni tlačenia peňazí do ekonomiky už nebude schopná centrálna banka ustriehnuť infláciu a naskočíme na hyperinfláciu.

Čo s tým?

Potrebujeme štrukturálne reformy, ktoré prinavrátia rast európskym ekonomikám. Podporovať prácu, eliminovať sociálne výhody, implementovať dramatické dôchodkové reformy, aby čo najmenej disponibilných zdrojov odčerpávali neproduktívne oblasti hospodárstva. Mali by sme podporovať vzdelanie a výskum, snažiť sa zlacniť cenu práce a podporovať podnikateľské prostredie.

Takže dobre už bolo?

Nehovorím, že najbližších desať rokov tu bude nejaká prudká recesia, ale oddlžovanie bude vo vyspelom svete pokračovať a bude istým spôsobom tlmiť rast ekonomík. Pre väčšinu Európy bude úspech si udržať súčasnú životnú úroveň.

Ako dopadne tento rok pre Slovensko?

Aj dobre, aj zle. Nevýhodou bude, že budeme musieť prispievať zrejme aj naďalej na ostatné, nedisciplinované krajiny eurozóny. Tým, že nemáme vlastnú menu, nemôžeme ju devalvovať voči euru, aby zlacnel náš export, čo by určite pomohlo naštartovať ekonomiku. Tým, že sme tak exportne orientovanou otvorenou ekonomikou, nemožno čakať, že sa nás výkyvy zvyšku Európy nedotknú.

Čo investované peniaze obyvateľov?

Vzhľadom na to, že jednotlivé ekonomiky v Európe musia prijať razantné úsporné opatrenia, očakávam, že v úvode roka upadnú do recesie. Z toho pohľadu sa európske akcie preto nejavia ako zaujímavé. Zrejme ani štátne dlhopisy európskych štátov.

Ani tie nemecké?

Už sú pridrahé. Európskym bondom by pomohlo len nejaké nečakané pozitívne politické riešenie, ktoré ale ťažko čakať, keďže za uplynulý rok a pol sa politici na žiadnom riešení dlhových problémov neboli schopní dohodnúť.

Čo americké akcie?

Určite preferujeme americké trhy pred európskymi. Kroky ECB nateraz odvrátili najpesimistickejšie scenáre, čím aj eliminovali výraznejšie ďalšie prepady niektorých aktív. Rok 2012 by však mal byť veľmi podobný roku 2011 čo sa týka zvýšenej volatility a emotívneho obchodovania riadeného hlavne titulkami v médiách.

Ako si teda vyskladať portfólio?

Budúcnosť je pomerne neistá, čiže škála možných scenárov je široká. Pravdepodobné je ďalšie nalievanie likvidity na trhy, ktoré by favorizovalo fyzické, ale aj rizikové aktíva. Podobne má vysokú pravdepodobnosť aj prehĺbenie recesie v Európe a spomalenie v Ázii, čo preferuje skôr bezpečné dlhopisy. Preto je vhodné mať portfólio zložené z viacerých druhov aktív i mien. Zastúpené by mali byť dlhopisy rôzneho druhu, pri výbere ktorých treba zohľadniť ich výnos a rizikovosť. Určitý podiel odporúčam alokovať aj do fyzických aktív ako zlato, drahé kovy, ale treba pritom dbať aj na zachovanie možnosti ich spätného predaja. Nevyhýbal by som sa ani akciám, pritom osobne uprednostňujem momentálne americké alebo nadnárodné spoločnosti so silným cash flow, unikátnym alebo stabilným biznisom, silnými bilanciami a skôr defenzívnejšie sektory.

Viac o tom, kam investovať v tomto roku, čítajte v aktuálnom vydaní TRENDU 2/2012.

Tlačený TREND na webe, kniha ako darček a ďalšie: Deväť dôvodov, prečo si predplatiť časopis TREND.

Ilustračné foto na titulke - SITA / Nina Bednáriková